趙建：不要只盯著日本的教訓 還要多看看美國的經(jīng)驗

無論是債務通縮還是資產(chǎn)負債表衰退，都是經(jīng)濟運行的“果”而非“因”。要走出這一典型的“日本病”，與其一直盯著日本的“惡果”，不如轉(zhuǎn)向美國的“善因”，看它在次貸危機和新冠疫情危機后，是如何走出經(jīng)濟低迷和股市熊市困境的。

其中，最根本的因或者經(jīng)濟運行的底層邏輯，就是一直保持資本市場的活躍度，堅持英美法系下的有限責任破產(chǎn)制度與直接融資體系，堅持發(fā)展吸收就業(yè)能力最強的第三產(chǎn)業(yè)服務業(yè)，即使復興制造業(yè)也是堅持制造業(yè)服務化。同時，在紓困政策上，直接給私人部門發(fā)錢，這樣的做法起到了“一箭雙雕”的作用：既迅速修復了坍塌的需求，又迅速改善了受損的資產(chǎn)負債表。

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固然，這種直升機直接給個人撒錢的方式，造成了消費品市場的大型通脹，但是我們發(fā)現(xiàn)美國的通脹也帶來了就業(yè)和公司利潤的改善，菲利普斯曲線是陡峭的，意味著貨幣政策也是有效的。同時，由于資本市場一直處于“牛市”，對創(chuàng)新進行了高度獎勵，因此繼續(xù)引領(lǐng)了新一波以AI為主線的數(shù)字革命浪潮。這意味著美國在高通脹的同時，也有巨大的科技進步和生產(chǎn)率提高。這甚至符合我們一直談的“高質(zhì)量發(fā)展”。

誠然，美國的債務和赤字問題纏身，但是現(xiàn)代經(jīng)濟的本質(zhì)特征之一就是“帶病生存”，最終形成經(jīng)濟和金融體系的“群體免疫”。風險清零的理念固然倫理正確，但結(jié)果就是帶來更大的風險（發(fā)展停滯和倒退）。什么樣的經(jīng)濟和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)最容易對風險群體免疫？諸多研究表明：政治上分布式治理，經(jīng)濟上市場化運轉(zhuǎn)，金融上以資本市場為主。這樣的體系的特征是小波動經(jīng)常有，但一般不發(fā)生大危機，即使發(fā)生了大危機，也能最快實現(xiàn)復蘇。

日本雖然是發(fā)達經(jīng)濟體，但是在市場經(jīng)濟的主體構(gòu)成上，一直有大企業(yè)病，資產(chǎn)負債表衰退中出現(xiàn)了大量的僵尸企業(yè)，經(jīng)濟僵化明顯。尤其是在金融結(jié)構(gòu)上，以商業(yè)銀行的間接融資體系為主，資本市場發(fā)展不充分，真正的投行文化一直建立不起來。而商業(yè)銀行對不動產(chǎn)信用高度依賴，這就形成了以不動產(chǎn)為主的國家資產(chǎn)負債表。因此，一旦不動產(chǎn)價格崩潰，資產(chǎn)負債表也就隨之崩潰。而日本又缺乏英美法系下靈活的破產(chǎn)制度和文化，導致整個國家?guī)资晗萑腴L期的通縮陷阱中走不出來。

最近幾年，由于中國也出現(xiàn)了資產(chǎn)負債表困境，業(yè)界掀起了一股研究日本的熱潮。大部分研究者認為，中國面臨著與日本三十多年前一樣的困境：房地產(chǎn)不振、人口老齡化、債務纏身、縮表去杠桿等。因此，結(jié)局很可能也大抵相似：資產(chǎn)負債表衰退引發(fā)的長期通縮。

歷史不會簡單重演，一個國家的歷史更不會完全在另一個國家重演。但是會有相同的節(jié)奏。判斷中國會不會染上日本病的惡果，就要看有沒有種下日本當年一樣的因。客觀來說，很多地方與日本高度相似，比如同樣是處于制造業(yè)周期的后工業(yè)時代，同樣處于房地產(chǎn)周期的末端，金融體系同樣以商業(yè)銀行為主，同樣有大批僵化的有大企業(yè)病的大企業(yè)，同樣與美國發(fā)生了貿(mào)易摩擦......

但也有不一樣的地方，不足的地方是：相對日本而言國家治理和政治現(xiàn)代化還在轉(zhuǎn)型過程中，現(xiàn)代社會保障體系還在完善過程中，尚未步入發(fā)達經(jīng)濟體行列，對外投資能力不足，缺乏諸多頂流跨國企業(yè)，法律保障、社會文化和精神信仰相對不夠自由和獨立，金融體系市場化不夠，利率匯率基本不是自由浮動的，地方債務的風險比較集中......等等。

比當年日本好的地方是，中國是個大國，具有超級規(guī)模效應，能源糧食等相對來說能自給自足，工業(yè)門類最為齊全，基礎(chǔ)設施條件今非昔比，雖然人口也在快速老化，但依然有充足的勞動力儲備，趕上了新一輪數(shù)字化浪潮，技術(shù)創(chuàng)新的邏輯發(fā)生了較大的變化......等等。

實際上，從當前的房地產(chǎn)市場形勢來看，很多問題已經(jīng)發(fā)生了。然而好處是，中國有龐大的統(tǒng)一大市場和發(fā)達的基礎(chǔ)設施條件，而且能自主的從日本的前車之鑒中吸取教訓，完全有可能利用這些有利條件走出日本病的困境。

這一切不僅取決于能否真正吸取日本病的教訓，更重要的是看能否快速吸收美國的成功經(jīng)驗——快速建立起一個韌性足、反脆弱能力強、能實現(xiàn)風險免疫的現(xiàn)代經(jīng)濟：

加快推進國家治理能力與治理體系的現(xiàn)代化進程，科學論證，集體決策，協(xié)同落實，責任與激勵機制到位。權(quán)力和責任是對等的，權(quán)力集中的背后也是責任和風險的集中。

借鑒美國調(diào)整資產(chǎn)負債表的經(jīng)驗，改變政策思路，通過央行擴表和中央政府加杠桿來置換和改善地方政府和私營經(jīng)濟的資產(chǎn)負債表，推動整個經(jīng)濟主體盡快脫離資產(chǎn)負債表困境，否則越拖越難。

堅定不移堅持市場化改革，尤其是要素市場化改革。當前出現(xiàn)的種種問題并非市場的“原罪”，而是市場發(fā)育不良或受到過度干預而發(fā)生扭曲和異化。

加快金融機構(gòu)轉(zhuǎn)型，按照中國步入后工業(yè)社會的現(xiàn)實環(huán)境，大力培育能夠有效服務新動能、新產(chǎn)業(yè)的投資銀行模式和文化，讓商業(yè)銀行從不動產(chǎn)和地方政府信用的路徑依賴中走出來，這樣才能從信用上擺脫對房地產(chǎn)的依賴。

大力發(fā)展資本市場，為長期健康的A股牛市創(chuàng)造良好的法制環(huán)境和政策氛圍。不要對大漲大跌過分擔憂，投資者自會建立自己的風險偏好曲線。但是對于內(nèi)幕交易、虛假信批、操控市場等違法行為要嚴厲打擊。

重視建設和完善債券市場，嘗試將城投債轉(zhuǎn)變?yōu)槭姓檬袌龌姆绞綄Φ胤絺鶆诊L險進行治理，最大化的實現(xiàn)地方政府債務的顯性化、陽光化。

堅持發(fā)展民營經(jīng)濟，支持具有創(chuàng)新基因的中小微企業(yè)。分散化的經(jīng)濟主體結(jié)構(gòu)有利于風險的分散化。

回到建立現(xiàn)代企業(yè)制度的初心推動國有企業(yè)改革，確立好黨政企之間的邊界，各司其職，尊重市場規(guī)律與專業(yè)技術(shù)，突出職業(yè)經(jīng)理人和技術(shù)專家的地位。防止企業(yè)躺平化、僵尸化。

抓住當前房地產(chǎn)市場大幅調(diào)整的機遇，取消“四限”還原市場化本原，推動房地產(chǎn)市場化改革實現(xiàn)實質(zhì)性進展。

當然，美國經(jīng)驗也不能照搬，中國畢竟還是一個發(fā)展中經(jīng)濟體。況且中國式現(xiàn)代化，更應該以人民為中心，各項政策應該做到人民至上。但是中國的地區(qū)間、城鄉(xiāng)間、行業(yè)間差異非常大，因此平衡起來也非常困難。比如通過激活資本市場實現(xiàn)財富效應刺激消費，中國還有很多人并沒有能力進入資本市場，這與美國大量的養(yǎng)老金、共同基金是股市主力不一樣。因此，中國問題的關(guān)鍵在于平衡，既要吸取日本的教訓，又要借鑒美國的經(jīng)驗，只有這樣才能有效應對當前的各種壓力和困境。

（趙建為西京研究院院長）

（文章來源：第一財經(jīng)）

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