錦泓集團(603518)：上半年業績好轉明顯、線上增長突出 期待全年盈利繼續改善

23 年上半年收入、歸母凈利潤同比增長14%、303%，較21 年同期均增8%錦泓集團發布2023 年半年報。公司2023 年上半年實現營業收入21.11 億元、同比增長14.33%，歸母凈利潤1.43 億元、同比增長302.56%，扣非凈利潤1.34 億元、同比增長652.04%，EPS 為0.42 元。其中利潤端增速快于收入主要系費用率下降貢獻。與21 年同期相比，23 年上半年公司收入、歸母凈利潤分別同比增長7.57%、7.56%。

分季度來看，23Q1~Q2 公司單季度收入分別同比增長8.05%、23.17%，歸母凈利潤分別同比增長149.32%、扭虧。

TW 品牌/維格娜絲/云錦收入同比增16%/7%/163%，線上收入同比增23%分品牌來看，23 年上半年TW 品牌、維格娜絲、云錦收入占比（占總收入的比重，下同）分別為77%、22%、1%，收入分別同比增長15.58%、6.90%、163.41%。

(資料圖)

分渠道來看，23 年上半年公司線上、線下渠道收入占比分別為37%、62%，收入分別同比增長22.79%、9.39%。分渠道類型來看，TW 品牌線下直營、線下加盟、線上渠道收入占品牌總收入的比重為53%、4%、44%，收入分別同比增長6.15%、71.04%、約25%；維格娜絲品牌線下直營、線下加盟、線上渠道收入占品牌總收入的比重分別為77%、4%、18%，收入分別同比增長5.79%、73.50%、約2%。

線下門店數量方面，截至2023 年6 月末，TW 品牌、維格娜絲、云錦線下門店數量分別為1142 家（較年初-6.55%）、204 家（-1.45%）、1 家（持平）；分門店類型來看，TW 品牌直營、加盟門店數分別為951 家（-11.53%）、191 家（+29.93%）；維格娜絲直營、加盟門店數分別為157 家（-7.65%）、47 家（+27.03%）。

費用率下降明顯，存貨及應收賬款周轉加快，經營凈現金流增加毛利率：23 年上半年毛利率同比下降0.38PCT 至68.96%。分品牌來看，TW 品牌、維格娜絲、云錦毛利率分別為68.07%（同比-0.28PCT）、71.84%（-0.65PCT）、73.86%（+0.96PCT），其中TW 品牌直營店、加盟店毛利率分別為70.08%（-1.00PCT）、50.62%（-1.58PCT），維格娜絲品牌直營店、加盟店毛利率分別為77.42%（+1.18PCT）、68.47%（+1.69PCT）；分渠道來看，線上、線下毛利率分別為65.07%（+0.73PCT）、71.13%（-0.77PCT），結合線上渠道銷售主要以TW 品牌為主來看，可見維格娜絲品牌毛利率略降主要系渠道結構變化、加盟渠道占比提升所致，TW 品牌毛利率略降主要為線下渠道毛利率下降影響（系產品結構中老品占比暫時性增加、消化庫存所致）、線上渠道毛利率則同比有所提升。分季度來看，23Q1~Q2 單季度毛利率分別同比+0.24PCT、-1.18PCT。

費用率：23 年上半年期間費用率同比下降7.76PCT 至59.41%，其中銷售、管理、研發、財務費用率分別為50.28%（同比-5.60PCT）、3.88%（+0.06PCT）、2.60%（+0.15PCT）、2.66%（-2.37PCT）。其中銷售費用率同比下降主要系加強效率提升及終端費用管控加強、人員優化促工資薪金減少等貢獻；財務費用率同比下降主要系銀團借款減少促利息支出減少貢獻。

其他財務指標：1）存貨23 年6 月末較23 年初減少19.49%至9.20 億元、同比減少4.94%；存貨周轉天數為283 天、同比減少33 天。2）應收賬款23 年6 月末較23 年初減少9.01%至3.06 億元、同比減少17.59%；應收賬款周轉天數為27 天、同比減少16 天。3）經營凈現金流上半年為3.77 億元、同比增加52.78%。

維持盈利預測，維持“增持”評級

上半年公司業績表現亮眼、收入和利潤均恢復并超過21 年同期水平。產品方面，公司旗下TW 品牌持續提升學院風產品力及品牌營銷能力，維格娜絲品牌加強跨界多元合作、提升品牌影響力。渠道方面，線下公司加強渠道結構優化、提升直營店店效、提升加盟店鋪占比，并對線下店鋪引入線上化業務模式、推動新零售改革，同時提升購物中心及頭部奧萊渠道的業績，從成果來看，上半年公司加盟店拓展順利、同時銷售費用端已出現良好控制。線上公司繼續鞏固原有優勢，發展直播矩陣，今年“618”大促期間TW 品牌蟬聯抖音女裝品類第一名，天貓、京東排名分別提升至第六名、第九名。

我們看好公司繼續強化線上渠道運營優勢，并優化線下渠道結構、提升整體盈利能力；同時，隨著債務負擔減輕，財務費用進一步減少、增加業績貢獻。我們維持公司23~25 年盈利預測，按最新股本計算，對應23~25 年EPS 分別為0.76、1.01、1.25 元，23 年、24 年PE 分別為12 倍、9 倍，維持“增持”評級。

風險提示：消費復蘇不及預期；商譽減值風險；線下門店拓展不及預期；庫存積壓；行業競爭加劇；電商增速放緩或流量成本上升；費用管控不當。

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