暴雷“警報”再起? 雅居樂紹興柯橋信托項目違約透露表外融資迷局

出品|搜狐地產&焦點財經

作者|王 迪

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編輯|吳 亞

民營房企暴雷似乎已經習以為常。近日，一筆雅居樂紹興柯橋信托項目違約延期的事件，將公眾目光聚焦在尚未出險的民營房企——雅居樂。這家苦守“零違約”的民營房企是否還能支撐住？

該事件聚焦在三個關注點：第一，這是雅居樂第一個信托產品發生延期事件，中信登信息顯示，這是一個股權投資項目。第二，信托計劃投資的標的項目——柯橋柯巖B-48地塊，此前由祥生集團和雅居樂聯合開發。第三，該項目土地款總價為20.4億元，首筆土地款支付10.2億元，剩余未支付。目前已經申請退地并簽署了合同解除協議，退地款尚未到賬。

針對此次違約事件，雅居樂集團回復搜狐財經稱：“這個項目是股權合作，不是債，所以違約和我們關系不大。項目層面祥生在溝通政府退地，本來是用退地款來歸還信托產品，但是退地進展太慢，還沒到賬。”

某位業內資深人士則告訴搜狐財經：“本質上雅居樂還是違約了。雅居樂的意思是，祥生不想開發，要求退地給政府，好退款還錢。這是賴賬，倒逼政府退地的做法?！?/p>

事實上，此次合作項目信托違約事件，是房企資金鏈緊張的鏡像反映。該位人士指出，另外一個引發退地的原因或是：“地價拍高了，且房價不漲反跌”。

據搜狐財經了解，這并非雅居樂非標首次出現延期違約支付情況。票交所顯示，雅居樂系已有超10家企業連續多月“榮登”票據承兌人逾期名單。

在境外債券融資層面，搜狐財經梳理發現，雅居樂集團還有4筆美元債，3筆在2025年，一筆在2026年，票面利率在5.50%—6.05%之間。此外，雅居樂還有一筆2023年10月份到期的12億私募債。另據2022年中報，雅居樂一年內到期的債務為225.93億元，其中包括銀行借款 131.7 億元、優先票據 40.2 億元、債券類債務 53.9 億元，同時擁有130億元的永續債。

這意味，在美元債方面，雅居樂尚有時間準備，但是在一年內短債層面還需要經受考驗。想要移掉頭懸而上的債務“大山”，并成功對抗暴雷風險，雅居樂還需努力。

昔日地王信托項目表外融資迷局

在這一輪房地產出清游戲中，雅居樂是少有尚未出險的民營房企。

公開數據顯示，尤其是在去年 8 月的償債高峰期，雅居樂均按時償還到期債務，包括美元債、公司債等，合計償債規模超過 26 億元。但是，令業內擔憂的一直是雅居樂較大的表外擔保和表外負債風險。

一般表外負債的來源包括“明股實債”操作及項目公司“出表”操作兩種。

早在2021年年報中，雅居樂就曾出現有息負債大幅減少、財務成本大幅增加的怪現象，這成為雅居樂表外負債的重要依據。

“一般信托融資的好處可以做到表外融資，由公司主體進入項目股權，從而增加了權益資本?！币晃恢O熟地產信托操作邏輯的業內資深人士對搜狐財經表示。

地產曾是信托及私人銀行代銷中的香餑餑，依靠落地快、收益高的地產項目，資本方也掙得盆滿缽滿。但是，近年來，房企暴雷，多由地產信托投資者集團總部討債牽出導火索。

有數據顯示，去年一年，地產信托項目違約規模超千億，有超過七成的信托違約，均與地產相關。

以目前雅居樂紹興柯橋信托項目來看，全名為“雅居樂紹興柯橋項目集合資金信托計劃”，融資12.6億元，原于2022年底到期，發行機構為愛建信托。該信托的融資主體公司為“杭州東良企業管理有限公司”，但并不在雅居樂集團附屬公司即子公司名單中，通過工商變更方式，雅居樂很自然地將該筆融資移到了表外。

對此，有專家稱，房企慣用的套路是，通過私募基金公司和投資管理公司、信托公司等很多房企所謂股權合作開發進行債務融資。

除了已經到期的雅居樂紹興柯橋信托項目，搜狐財經查詢用益信托網發現，雅居樂還有兩筆信托：海南弘久雅居樂清水灣云汀項目集合資金信托計劃（第九期）、海南弘久雅居樂清水灣云汀項目集合資金信托計劃，發行機構同樣為愛建信托。信托項目發行期限分別為2022年12月和2022年5月。投資項目所在地位海南省陵水黎族自治縣，預計收益至8.5%，產品期限為24月。

與雅居樂紹興柯橋信托項目違約項目不同的是，在上述兩筆信托產品中，在產品表述上寫著本項目取得價款折合樓面地價較低，有一定利潤空間。 “尤其疫情影響下國外游受限，海南市場恢復強勁，2021年全省房屋銷售面積為888.92萬平方米，同比上漲12.27%，較疫情發生前的2019年銷售面積也上漲了60萬平方米。 具備成本優勢。”

與之形成鮮明對比的是，搜狐財經梳理發現，此次雅居樂紹興柯橋信托項目違約項目計劃投資的標的項目——柯橋柯巖B-48地塊為“柯橋前地王”，同時也涉及到去年6月的祥生退地風波。

2021年3月，柯巖B48地塊由祥生競得，成交樓面價為26719元/㎡，計劃由祥生和雅居樂合作，案名為祥生·雅居樂·鑒湖明樾園。早在2021年10月初，鑒湖明樾售樓部已經對外開放。但是因為祥生暴雷及雅居樂資金不容樂觀的原因，項目工期進步停滯不前。

據了解，項目土地款總價為20.4億元，首筆土地款支付10.2億元，剩余未支付。因為拍地價格過高且為當時“地王”項目，而在去年樓市萎靡的情況之下，祥生暴雷及業績不盡如人意，只能選擇退地。

數據顯示，祥生控股前2個月銷售額約33.19億元，同比下滑47.8%。與此同時，去年3月及6月，祥生控股集團官宣兩次美元債不能如期償還，從而引出流動性危機。

此外，搜狐財經發現祥生與雅居樂的這兩位老搭檔曾在2022年4月因為“紹興鏡湖祥生云境停工”對薄公堂，由此引發總包單位糾紛，及背后股東之間的利益糾葛。如今，信托產品違約及退地更加劇了兩者的分道揚鑣。

配股、賣股、賣項目輸血 對抗流動性風險

事實上，此筆信托違約只是時下民營房企生存境況的常態反映。

針對雅居樂的違約傳聞早在去年已經蔓延。有市場消息稱，雅居樂把去年 11 月及12月到期的兩筆永續債利息兌付，進行了延期處理。業內對其的評價是，因為永續債可延期的性質，雅居樂并不算違約。

12月2日，穆迪更是將雅居樂的公司家族評級（CFR）從“B3”下調至“Caa1”，將其高級無抵押評級從“Caa1”下調至“Caa2”。穆迪預計，在缺乏新的外部融資渠道或資產處置來解決其龐大到期債務的情況下，雅居樂集團的流動性在未來12至18個月內仍將不足。

更為重要的是，對于還未暴雷的雅居樂來說，其產品模式或許也要經受現金流回籠的考驗。

“雅居樂多數是文旅地產，之前成本低利潤高。但時間長賣不動，負債可能就把越來越少的利潤吃空，從而可能造成負資產。”有資深業內人士對搜狐財經表示。

為了緊急輸血，雅居樂曾在去年進行了一些列的配股、出售資產等動作。

2022年11月，中央三箭齊發，“金融16條”等利好措施頻頻出臺，支持房企融資。作為最早一批響應房企配股融資的民營房企，雅居樂曾一個月已兩次配股，融資超14億港元。從11月16日開啟到11月18日完成雅居樂用時兩天配售完成成功配售2.95億股予6名承配人。

另據雅居樂官微顯示，在中央“暖風”頻吹之下，截至2022年12月初，雅居樂已獲得近40家銀行共計1800多億的授信額度，加快了與金融機構的聯動。

此外，去年12月，雅居樂曾以4.9億港元將物業板塊雅生活服務4860萬H股擺上貨架。對此，雅居樂稱，募集全部資金，將用于加強集團的資產負債表及財務流動資金，增強集團短期償債能力。而在這之前雅居樂曾在8月減持雅生活服務H股，籌資總額約3.43億港元。

除了賣股之外，雅居樂不得不“賣子求生”。去年9月，雅居樂先是以6.8億元的價格，向路勁出售濟南兩個項目股權；后于11月，雅居樂再將兩個項目的股權賣給路勁。正是這一系列快快速資金回籠動作，使得雅居樂一直維持“零違約”記錄，成為此波未出險的民營房企。

據了解，2022年以來，雅居樂已如期償還甚至是提前償還多筆境內外債務，總額高達數百億元。

只不過，如今“警報”再次響起。雅居樂紹興柯橋信托項目違約能否順利化險為夷，還需要看后續的兌付措施及看合作方祥生退地進展。

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