當前國內(nèi)地方債壓力還是比較大,尤其是不少機構(gòu)投資者都在擔憂地方債是不是會延遲或違約。確實經(jīng)濟增速在下行,尤其是三年疫情以后,這個問題顯得更加突出。
從2015年以來,全國地方政府債務(wù)持續(xù)擴張,主要增量在于地方政府專項債。到2022年末,全國一般債務(wù)余額14.39萬億元,專項債超過20萬億元,累計約35萬億元,從2019年以來同比增速在15%以上,大約是實際GDP增速的3倍。所以,債務(wù)增長大大快于經(jīng)濟增長,說明經(jīng)濟增長效率還有待進一步提高,這還不包括地方融資平臺的債務(wù)增長。
債務(wù)增長過大會導致未來財政支出力度下降。比如今年名義財政赤字率3%,可能比去年有所回落,財政政策也提出要提質(zhì)加力。3年疫情期間,我們降低了對城投債的發(fā)行,雖然這對地方財政會起到比較大的作用,但是今后壓力比較大。PPP從2018年以來新增項目投資額一路下行,對基建形成拖累。房地產(chǎn)低迷對地方政府的土地財政也會帶來很大影響。所以現(xiàn)在地方政府的財政壓力應(yīng)該說是歷年最大的。
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城投債規(guī)模沒有非常確切的數(shù)據(jù),我們做了一個統(tǒng)計,2011年以來全國城投有息債快速擴張,每年在10%以上,2022年末,全國城投有息債務(wù)接近52萬億元,相較于2011年的6.8萬億元增長了6.7倍,不少省市土地出讓金對于政府債務(wù)利息的覆蓋程度不足100%,如遼寧、貴州、廣西、重慶、內(nèi)蒙、新疆、青海、天津、甘肅、吉林、云南、黑龍江、西藏。受到市場擠兌的影響,部分弱區(qū)融資成本快速上升,城投平臺投資回報率中位數(shù)從2011年的3.1降到2022年的1.3。
我們一方面為了穩(wěn)增長要大量投入,另外一方面投入回報率又下降,意味著穩(wěn)增長的壓力越大,債務(wù)增長就越大,所以我認為還是很難讓整個地方政府債務(wù)余額增速下降。
有些地方采取比較極端的舉措試圖讓地方債尤其是平臺債市場化,讓市場來承擔風險,這個做法表明違約并不能降低融資成本。比如河南永煤違約對于河南省乃至全國信用債市場都造成負面沖擊,所以違約不僅不能解決債務(wù)問題,反而會惡化區(qū)域的信用,導致無論是地方政府還是國企融資難、融資貴問題更加突出,所以還是要保持政府信用,不能輕易違約。
我的建議有五個方面:
第一,降低債務(wù)成本。地方政府發(fā)行債務(wù)時,通過政策性銀行或商業(yè)銀行的低息資金降低債務(wù)成本,這方面大有可為。
第二,拉長債務(wù)期限,非債券類的債務(wù)可以延期,比如遵義道橋就進行了貸款延期。
第三,盤活國有股權(quán),過去地方政府之所以在債務(wù)擴大方面比較有底氣,是因為有土地財政做支持,尤其是經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)土地財政收入是比較可觀,能夠覆蓋債務(wù)利息。現(xiàn)在土地財政慢慢消減,去年全國土地出讓收入下降近兩萬億元,在這種背景下,我建議要加大國有企業(yè)改革,按照國有企業(yè)做強做大做優(yōu)的要求,讓國有股權(quán)估值水平提升,比如拿股權(quán)作為對銀行的抵押,獲得低成本融資,通過股權(quán)的轉(zhuǎn)讓,也可以獲得我們的財政性的收入,通過提質(zhì)增效讓國有企業(yè)經(jīng)營性收入能夠提高,通過股權(quán)的轉(zhuǎn)讓并購重組,也可以一方面獲得財政收入,另外一方面,也可以提高估值水平,從而使得地方政府的財力有進一步的體現(xiàn)。
第四,擴大地方政府現(xiàn)有空間。未來面臨經(jīng)濟下行壓力下,我們還是需要保持經(jīng)濟增長,這必然會帶來債務(wù)的增長,所以未來債務(wù)增長空間還是比較大。我們中央政府、地方政府的債務(wù)余額,加上地方隱形債務(wù)余額約等于GDP的100%,相比美國聯(lián)邦政府債務(wù)的130%以上,日本政府債務(wù)250%左右,我們政府的杠桿水平并不算高。而且,中國政府是以公有制為主體的國家,政府資產(chǎn)非常多,僅國有企業(yè)總資產(chǎn)就超過300萬億元,再加上土地、森林、水資源、礦產(chǎn),大部分都是國有的,所以,如果把中國政府的總資產(chǎn)作為分母,我們杠桿更低。在這方面我覺得我們整個債務(wù)有很大的擴展空間,2022年地方專項債只有1.1萬億元,一般債也只有1.4萬億元,我覺得還可以擴大。
第五,對專項債的投資項目要進一步優(yōu)化。我們整個地方平臺債的整體投資回報率偏低,今后要對專項債用途進行限制,尤其在鐵公基方面。在人口老齡化加速的背景下,還是要確保專項債用于民生領(lǐng)域,比如養(yǎng)老、醫(yī)療、消費。因為經(jīng)濟要從過去投資拉動模式轉(zhuǎn)向消費主導模式,要投向與新基建相關(guān)的投資回報率較高的領(lǐng)域,比如新能源、新材料、5G、人工智能。
(本文作者介紹:中泰證券首席經(jīng)濟學家。)
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